El refugio bursátil de las pymes

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En un año de altas tasas de interés y fuerte achicamiento de las líneas bancarias, el mercado de capitales sobresalió como opción para las empresas más chicas. Y la tendencia se aceleraría en 2020. De qué se tratan los principales instrumentos. Por Leandro Gabin

En un año muy difícil para obtener financiamiento, con tasas de interés por las nubes, recesión, inestabilidad cambiaria y otros flagelos de la economía argentina que sucumbió en 2019, las pymes pudieron contar con un canal de crédito que –a pesar de todo– siguió funcionando. No solo estuvo presente, sino que tuvo una performance asombrosa teniendo en cuenta las restricciones: en los primeros nueve meses del año, el financiamiento obtenido por las pequeñas y medianas empresas en el mercado de capitales alcanzó los $58.106 millones, un 113% mayor al mismo período del año previo. El monto financiado en el mercado es el mayor de la historia, aun cuando se lo mide en dólares.

Y no solo en términos de volumen se puede contemplar el desempeño. Teniendo en cuenta la cantidad de emisoras pymes, esa cantidad se duplicó desde el lanzamiento de la ON simple a fines de 2017, generando un mayor federalismo (con emisoras en 17 provincias). Según datos de la Comisión Nacional de Valores (CNV), a septiembre de 2019 se registró la mayor cantidad de pymes en el mercado de capitales, representando el 49% de las empresas con oferta pública.

En términos de los instrumentos, y debido al impacto de la crisis y el creciente costo financiero, hubo un claro predominio del corto plazo. Las empresas se olvidaron de invertir y buscaron fondos solo para capital de trabajo.

No es casual, entonces, que Cheque de Pago Diferido represente el 78% del financiamiento total de esta clase de empresas. Pero el crecimiento del financiamiento fue muy fuerte, tanto en cheques diferidos (135%), como en pagarés (99%) y en fideicomisos (74%). A esto se le sumó que en julio comenzó la negociación de las facturas de crédito electrónicas, otra medida de la CNV para fomentar el acceso al financiamiento de corto plazo.

Fernando Luciani, director ejecutivo de Mercado Argentino de Valores (MAV), la plaza más importante del país en la estructuración de productos y negocios ligados a las empresas pymes, explica que el año termina relativamente bien. “Si bien hay una restricción en el financiamiento por las tasas en el mercado, crecimos en los volúmenes. Otorgamos 90 mil millones de pesos directo del financiamiento a pymes en un contexto de alta restricción”, contó a RoadShow.

El ejecutivo, que es además vicepresidente de Rosario Valores, afirmó que actualmente tienen un volumen de 2.500 millones de pesos semanales. “Es cierto que se hace con tasas coyunturalmente altas, pero es a un costo menor que en otro ámbitos”, remarcó. En el mundo de los cheques de pago diferido, por ejemplo, las empresas lograron descontarlos a tasas de entre el 45% y 55%, bastante inferiores a lo que obtendrían por el canal bancario.

“Si bien los productos de mediano y largo plazo no terminan de arrancar, el panorama es mucho mejor en los pagarés y cheques, y algo en la ON simple. Pero lamentablemente no están dadas las condiciones para el largo plazo”, admitió Luciani.

Para Martín Gavito, director de la CNV que tiene a cargo el desarrollo de los instrumentos Pyme, la clave de cómo se mantuvo el financiamiento durante este difícil 2019 tiene que ver con el apoyo que se le dio desde el Gobierno con el Fondo Nacional de Desarrollo Productivo (FONDEP).

Mediante eso, las compañías de seguros que operan en Vida y Retiro transferían un total de $13.500 millones, que luego la cartera productiva volcó al mercado de capitales a través de la compra de activos financieros relacionados con el financiamiento de las pequeñas y medianas empresas.

“Fue más financiamiento que se volcó a pymes, bajaron las tasas e hizo que haya demanda genuina de esta clase de productos. Las empresas pagaban entre 20% o 25% menos que en los bancos”, dice Gavito.

Las tasas, que supieron ser arriba del 60% anual, terminan el año en torno del 40%.

En la misma línea, Pablo Pereyra, gerente general de Acindar Pymes –la sociedad de garantía recíproca más grande del país–, resaltó que si bien fue un año de etapas que se caracterizó por una necesidad de obtener financiamiento para capital de trabajo, el hecho de contar con la opción de descontar cheques en la Bolsa fue muy importante. “Fue un diferencial de las pymes, el poder tener un beneficio por las tasas mejores a las que se encontraban en el mercado. En nuestro caso, octubre fue el mes récord, al haber financiado por $1.200 millones a las pymes”, resaltó el ejecutivo cuya compañía ya avaló cheques por alrededor de $9.000 millones hasta octubre.

Lucas Confalonieri, Managing Director en AdcapSecurities Argentina S.A., resaltó que si bien todo el financiamiento Pyme estuvo muy golpeado por las tasas y devaluación del peso, no hubo rotura en la cadena de pagos en los instrumentos. Principalmente porque las sociedades de garantía recíproca salieron a auxiliar en el peor momento de la crisis. “Después del cepo donde los inversores tuvieron exceso de liquidez, no podían comprar dólares y tuvieron que salir de bonos del Estado por el reperfilamiento, hubo auge de cheques y la negociación de facturas electrónicas”, explicó.

“El mercado Pyme vive de lo que había antes, nuevo financiamiento genuino es más difícil ahora después de la crisis y los reperfilamientos a los fondos y seguros”, añadió Gonzalo Musri, gerente comercial y de Capital Markets en Global Valores.

Para el especialista, está bien que el FONDEP sea uno de los jugadores importantes del mercado, pero dice que es necesario que aparezcan los privados. “El financiamiento a esta clase de empresas todavía es pequeño en términos de mercado y debería repuntar”, consideró.

Lo que viene para el 2020
Si bien en términos de volumen el 2019 termina siendo un año positivo, lo que viene hacia adelante es realmente desafiante. No solo porque hay un cambio de gobierno, con toda una batería de políticas nuevas en medio de la recesión y las tasas altas que complican el financiamiento, sino porque la continuidad de ciertas medidas que se dieron en los últimos años podría no tener el mismo impulso.

En el mercado destacan, sin embargo, dos cosas. Una, esperan que desde los distintos actores como la CNV (a pesar del cambio de nombres) sigan impulsando los instrumentos (en 2018 salieron con la ON Simple que funcionó muy bien hasta que la crisis la detuvo). Y dos, estiman que precisamente todo lo que tenga que ver con las pymes tendrá un empujón desde el gobierno de Alberto Fernández.

Gavito cuenta que en la CNV hubo cambios estructurales. “En la Gerencia de Emisoras te atendía gente que en realidad estaba ahí solo porque no tenía mucho trabajo en otra área. Acá, nosotros armamos algo especialmente para las pymes. Hubo un grupo de seis personas con el foco y la dedicación de escuchar y ver qué necesitaban”, relata.

El funcionario afirma que “quien esté en la CNV” no va a cambiar eso. “Las pymes se hacen escuchar y a partir de nuestra gestión tienen un canal dentro de la CNV”, afirmó.

La continuidad de políticas, para el mercado, es clave. Por eso, esperan que se mantenga no solo el FONDEP para seguir abasteciendo la demanda, sino que esperan mayores incentivos con tasas subsidiadas en el sistema financiero. ¿Más competencia? “Se van a ir complementando entre los bancos y el mercado. En el largo plazo siempre es así”, dice Pereyra, de Acindar Pymes, quien espera que se mantenga la ayuda del Estado vía el FONDEP porque “vale mucho mantenerla”.

Sucede que el “acuerdo” para que las compañías de seguros destinen 5% de su cartera a este fondo y así puedan invertir y darles liquidez a instrumentos Pyme termina oficialmente este año. Pero se descuenta que el nuevo gobierno lo mantendrá durante el 2020 de alguna manera u otra.

“Hacia adelante va a depender de qué pasa con los que te compraban los instrumentos, como los fondos pymes, compañías de seguros, y todos aquellos que por una ley están obligados. Va a depender de cómo quede regulado hacia adelante y cómo se otorguen los incentivos”, sumó el gerente de Global Valores.

Sin embargo, se descarta que el Ministerio de Producción de Alberto Fernández jugará fuerte para que el resto de los potenciales inversores (léase seguros y fondos) tengan que comprar activos Pyme.

Claro que más allá de las políticas que pueda llevar adelante el gobierno, las condiciones de la economía y una rápida recuperación del nivel de actividad serán claves.

“Creo que las cuestiones se van a ir acomodando en cuanto mejore el panorama de la economía mediante medidas que incrementen la demanda de los sectores que tienen que ver con el crédito Pyme”, agrega. Después de todo, en la Argentina, casi la totalidad de las compañías son consideradas pymes y precisamente explican gran parte del empleo privado.

Con respecto a las tasas, Confalonieri cree que la tendencia a la baja continuará y eso ayudará a que se pueda reactivar aún más rápido la capacidad instalada. “Lo que vemos es que cuando se empiece a normalizar todo, cuando las variables empiecen a tener equilibrio, habría un financiamiento más allá que del corto plazo”, resalta.

Claro que para eso hará falta que se superen algunos escollos no menores: el cepo y la renegociación de la deuda lucen como limitantes para expandir el horizonte de financiamiento, que no solo puede ser para el corto plazo.

Todo lo que sea el fondeo a más de tres años será difícil de revivir si la situación de la deuda no se soluciona con mayor rapidez. “Hoy tenés 12 mil pymes en el sistema financiero con un potencial de 600 mil. O sea, la potencialidad es muy grande”, advierte el Managing Director de AdcapSecurities.

Según cálculos de la CNV, tan solo el 2% de las pymes accede al mercado de capitales y lo hace principalmente por el descuento de cheques.

“Los primeros seis meses del gobierno de Fernández deberían ser para mejorar la situación de las empresas. En las coyunturas, las medidas de subsidio de tasas tienen que ser equilibradas y no que las curvas de tasas se rompan. Las tasas que se vean tienen que ser de mercado”, sostiene Luciani, del MAV, en el sentido de no generar distorsiones con tasas negativas, siempre un incentivo de algunas políticas públicas para “reactivar” rápido.

“La prioridad es estabilizar las variables y a partir de ahí bajar la inflación y la tasa de interés. Es importante que el gobierno pueda transmitir confianza”, enfatiza.

El “marketmaker” que seguiría en 2020

Para los jugadores del mercado Pyme, que el FONDEP continúe trabajando activamente será una de las claves. Fue quien “le puso el pecho a las balas” después de que las compañías de seguros y fondos fueran reperfiladas por las Letes. Casi como un jugador único en la plaza, la preponderancia del Estado resultó y resultará muy relevante para medir la demanda de activos Pyme.

Un actor clave como éste surgió cuando las compañías de seguros que operan en Vida y Retiro empezaron a transferir los $13.500 millones estipulados. Luego, el Ministerio de Producción vuelca al mercado de capitales, a través de la compra de activos financieros relacionados con el financiamiento de las pequeñas y medianas empresas, ese dinero.

Esta iniciativa había sido dada a conocer por la cartera de Producción y Trabajo y la Superintendencia de Seguros de la Nación, quienes señalaron que esta operatoria se realizaría a través del Fondo Nacional de Desarrollo Productivo (FONDEP).

El desembolso se hizo en tres cuotas hasta fines de octubre de 2019, y tiene vigencia hasta el próximo 31 de diciembre. La inversión estuvo centrada en cheques y pagarés avalados por SGRs, cheques no garantizados, obligaciones negociables pymes (ON), factura de crédito electrónica y fideicomisos financieros.

“El objetivo es aumentar la liquidez de los mercados de capitales en los cuales se negocian los instrumentos asociados al financiamiento de las pequeñas y medianas empresas”, explicó en su momento el titular de la cartera de Producción del gobierno saliente, Dante Sica.

Se esperaba, con esta iniciativa, que más empresas pudieran participar del financiamiento a través de dichos mercados, y el objetivo es que las pymes puedan mejorar su acceso al financiamiento del capital de trabajo.

Así las cosas, el FONDEP es un fondo fiduciario público, administrado por el Ministerio de Producción y Trabajo de la Nación, que tiene el objetivo de facilitar el acceso al financiamiento para proyectos que promuevan la inversión en sectores estratégicos para el desarrollo económico y social del país.

Los instrumentos al alcance de la mano

-Las Obligaciones Negociables son títulos representativos de una deuda corporativa. Son emitidos por las empresas con el objeto de financiar su capital de trabajo o sus proyectos de crecimiento e inversión. En el momento de su emisión se establecen la forma y el plazo en los que amortizará el capital y los retornos en concepto de intereses que devengará para el inversor, siendo de esta manera un instrumento de renta fija, conociendo el inversor el rendimiento que obtendrá anticipadamente. A través de la emisión de Obligaciones Negociables, las empresas pueden obtener financiamiento en el Mercado de Capitales en forma acorde a sus necesidades, pudiendo ofrecer distintos plazos y esquemas de pago a los inversores.

-La Comisión Nacional de Valores (CNV) estableció un régimen específico PYME CNV GARANTIZADA para que las pymes puedan emitir deuda en el mercado de capitales para financiar sus proyectos en forma sencilla y de manera electrónica, a través de la ON Simple. Es una nueva herramienta que se gestiona de forma digital, convirtiéndola en una oportunidad más “federal”, a la vez que elimina costos y pasos burocráticos. La ON Simple apunta a solucionar el problema de la entrada al mercado de capitales, ya que no tienen que hacer nada en términos del armado de la documentación, ya que de eso se encarga la CNV.

-La negociación de Cheques de Pago Diferido permite a las empresas obtener fondos a partir del descuento de su cartera de cheques para ser negociados en el mercado. Las operaciones de CPD son actualmente el producto estrella del financiamiento Pyme. En los casos en los que interviene una SGR, la inversión se encuentra garantizada por esta entidad. El Mercado Argentino de Valores también ofrece esquemas de negociación con distintos tipos de garantías o sin ellas.

-La Emisión de Acciones por parte de las empresas constituye una vía genuina para obtener fondos en el mercado de capitales. Mediante la emisión de acciones, la empresa persigue fundamentalmente el objetivo de ampliar el capital, obteniendo fondos del mercado para financiar sus operaciones. En forma accesoria, hay otros motivos por los cuales una empresa podría hacer oferta pública de sus acciones, a saber: otorgar liquidez a sus accionistas.

Acceso simplificado a otros canales de financiamiento: el cumplimiento de los requisitos de la oferta pública sienta las bases para que la empresa pueda acceder en forma simple a otros medios de financiamiento, más allá de la emisión de nuevas acciones. Esto se observa tanto en el mercado de capitales (por la emisión de títulos de deuda, por ejemplo) como en el acceso a préstamos bancarios, etc.

-Fideicomisos Financieros: son instrumentos mediante los cuales las empresas pueden obtener fondos líquidos a partir de activos ilíquidos de su hoja de balance. De esta manera logran financiarse en el mercado de capitales sin que esto represente un incremento en su pasivo, disociando además su costo de financiamiento del perfil crediticio de la compañía, puesto que el riesgo de la inversión se corresponde con la cartera cedida. Los distintos objetivos que puede perseguir no son excluyentes entre sí. Por el contrario, suelen darse, permitiendo a los inversores posicionarse de acuerdo con sus expectativas y perfil de cartera.

-Pagarés: los emiten Pequeñas y Medianas Empresas y están avalados por Sociedades de Garantías Recíprocas, de modo que el inversor encuentra respaldada de esta forma sus fondos. Los mismos pueden emitirse en moneda local o extranjera, con plazos que van desde los 6 meses hasta los 3 años. La rentabilidad del inversor se obtiene del descuento que se aplica al pagaré respecto de su valor nominal, pagadero al vencimiento del instrumento.

-A través de la Factura de Crédito Electrónica, se transforma el crédito comercial en crédito financiero, convirtiéndose un crédito ordinario en un título ejecutivo. Este nuevo instrumento abre la posibilidad a todas las mipymes para que operen de forma ágil y sencilla. Mediante el descuento de FCE, las mipymes acceden a financiamiento simple y con menores costos mediante el mercado de capitales para crecer, tener mayor liquidez y ser más competitivas. La totalidad de su proceso es absolutamente digital.

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