Un informe de PPI Inversiones analizó un eventual regreso del Programa de Incremento Exportador. Qeé dijo.
El impacto positivo del dólar “soja” se disipó rápidamente. Como era de esperarse, la liquidación del agro se hundió a mínimos históricos tras un récord superior a USD8.000 millones en septiembre.
Ante una oferta que indefectiblemente iba a desplomarse, el equipo económico pensó en el SIRA como respuesta para contener la demanda y regular la pérdida diaria de reservas a un ritmo “tolerable”. Si bien en las primeras semanas se constató una demanda privada muy reprimida, en las últimas dos creció considerablemente en volumen y forzó a mayores ventas oficiales.
No está claro que la mayor presencia de la demanda tenga que ver con una relajación de las restricciones a las importaciones, sino más bien con autorizaciones indispensables para que la economía no se frene en seco y pagos puntuales de deuda privada.
Pasando en limpio, el Banco Central retomó la posición vendedora en el mercado de cambios que había tenido en julio y agosto.
Los mayores controles sobre la demanda, a lo sumo, pueden determinar el ritmo al que se irán perdiendo las reservas acumuladas durante septiembre. Lo que resulta inobjetable es el signo de las intervenciones del BCRA: con este tipo de cambio sólo pueden esperarse ventas.
La irrupción de la sequía está jugándole una mala pasada a la estrategia oficial. La cosecha fina, usualmente concebida como un “puente” que permite atravesar el verano y llegar a la cosecha gruesa, prácticamente desapareció.
Así, comenzaron a crecer los rumores sobre un dólar “soja” 2.0, que iría en la búsqueda de parte de los 12 millones de toneladas que los productores de soja no liquidaron de la campaña 2022.
Ante un nuevo esquema de incentivo exportador surge el interrogante sobre el daño colateral que implicaría la emisión monetaria inherente.
Estimamos que para sumar USD2.700 millones a sus reservas, el BCRA debería emitir 1% del PBI sólo en diciembre. En este sentido, vale recordar que en octubre retornaron las compras de la autoridad monetaria para sostener la deuda en pesos, aunque en un monto muy inferior al de junio/julio (0,2% vs 1,5% del PBI).
Un rescate de la deuda en pesos por una magnitud superior en algún momento del verano más la potencial emisión por dólar “soja” pone nuevamente de manifiesto que la meta monetaria (que solo limita la asistencia monetaria directa del BCRA al Tesoro) carece de sentido.
Se suman los intereses de la deuda del BCRA, que, por las mayores tasas nominales y la emisión del dólar soja original y del rescate de la deuda en pesos de junio/julio, se volvieron el principal factor de expansión de la Base Monetaria.
Justamente la tasa de interés se volvió la piedra angular de este esquema. Desde julio, Massa y Pesce aplicaron una fuerte suba de tasas coordinada entre Tesoro y BCRA, que permitió contener un desborde inflacionario aun mayor.
Esto redundó en una considerable mejora en los rendimientos de los depósitos del sistema financiero, que pasaron de extremadamente negativos a neutros y en un renacimiento del carry trade. Sobre esta estrategia se cimienta la fuerte baja de los dólares financieros, más que en un giro de 180° de los fundamentos macro.
Los retornos acumulados en dólares de los últimos meses hacen pensar que la inversión podría estar llegando a su fin. En términos macro, el esquema sólo tiene chances de cerrar con tasas nominales lo suficientemente altas hasta el fin de mandato.
Sólo una fuerte reversión de las expectativas por un cambio de gobierno podría permitir un desarme “ordenado” de la deuda del BCRA.
